01 背景介绍

风险投资（Venture Capital，VC）大家肯定并不陌生，属于财经新闻中财大气粗的常客。打车软件和外卖软件漫天撒红包的时候，有人说：“花的都是投资人的钱”，那些投资人就是VC。VC的盈利来自两部分，一是固定比例的管理费，二是在所投公司IPO上市或者被收购后的财务退出（financial exit）收益，俗称套现。显然，第二种收益对VC来说更加重要。VC投资的公司都在创业阶段，伴随着高不确定性，因此，VC期望的是在三到五年内，所投资公司的估值要提高数倍甚至数十倍，以匹配高额的风险及其他项目可能的亏损。

说到这里，VC喜欢投资高科技企业的原因不言自明，很多高科技企业具备估值快速上升的潜力，如果新技术能够广泛应用，催生出新的技术生态，公司的投资人可以获得丰厚的回报。此外，VC作为股东，和银行等债权人不同，VC可以并且有动机参与企业经营，VC的介入可能会改变企业决策。

新的信息技术不断改变着生产和生活，但VC和企业技术路径的关系尚未被现有研究揭示，VC究竟在新技术生态的孕育中扮演什么角色？接下来的文章会给出答案。

今天我们带来的文章是The Role of Venture Capital in the Formation of a New Technological Ecosystem: Evidence from the Cloud。

02研究问题

作者聚焦风险投资（VC）和企业的技术路径的关系。更具体的讲，是在云计算平台迅速崛起的背景下，考察VC介入和IT企业是否开发SaaS云计算产品这一决策的关系。与SaaS云计算对应的是传统的客户机/服务器（client/server ，C/S）架构。SaaS云计算相对C/S架构具有更高的可扩展性，更高计算效率，更低硬件成本等好处。因此，云计算是信息服务一个新兴的、但是仍在发展中的技术路线，文章以此为切入点讨论企业的技术路线决策。

文章主要的研究假设是：

（1）VC介入影响了公司的技术路径，VC介入和IT企业提供云计算产品具有互补性。

注：在本文中，互补性意味着两个决策的联合收益将大于单独执行这些选项的收益。

当然，作为一篇出色的期刊论文，这样的工作显然不够。结合以往文献，作者考虑VC的行业知识和IT企业的创业经验两方面的影响，以剖析VC在企业技术路径中扮演的角色，进一步提出以下两个假设：

（2）投资IT企业更多的VC，即在该行业更有经验的VC产生的互补性更强。

（3）传统C/S产品更少，即本行业创业经验更少的IT企业产生的互补性更强。

03 数据和方法

数据包括三个部分：

（1）公司数据，来自National Establishment Time Series (NETS) Database。作者选择行业分类为SIC 7372（Prepackaged Software）的公司，并且和CorpTech Directory of Technology Companies数据合并，以保证样本公司都提供上文中相关的产品服务。只关注初创公司，作者将样本限制在1990年后成立的，员工少于1000人，且年销售额少于5亿美元的公司。

（2）产品数据，来自PROMT数据库中的新闻稿，采用自动搜索和手动阅读相结合的方法进行标识，确定企业是否推出基于云计算平台的新产品。

（3）风投（VC）数据，来自Thomson Financial Corporation的VentureXpert database，确定VC介入的时间，以及VC的行业经验。

样本区间为1999年-2009年。如作者所说，2009年也正是云计算被广泛接受的一年。本文最终得到231个样本，其中23%的公司具有VC融资，13%的公司发布了云计算产品。

数据处理的细节我们不一一赘述，详细信息请阅读论文原文，所应用的变量含义如下：

实证策略：作者将开发云产品和选择VC融资视作两个决策，则存在四种可能：没有云产品也没VC融资（k = 0），只有云产品（k=1），只有VC融资（k=2），同时拥有云产品和VC融资（k=3） ，决策k获得的收益V由以下公式表示。

考虑控制变量后，可以写成

作者对上式进行多项probit模型估计，考察VC介入和提供云计算产品之间的互补性。互补性指的是同时执行两个决策的收益大于单独执行两个决策的收益的和，即V3 + V0  > V 1+ V 2，或者说V3 + V0 – V1– V2 = θ > 0，则互补性显著存在。如果参数θ在统计上显著大于0，假设1得证。

为了验证假设2、3，作者分别设定以下模型进行进一步研究。

一个可能不太好理解的设定是决策的收益（payoff）变量V，在文中是这样解释的“In our setting, the payoff refers to the joint payoff for a start-up firm and a potential VC assessing whether to finance that start-up.”

04 实证结果

初步的描述性统计中，我们可以看到VC投资的公司云计算产品的数量更多。

表格2汇报了多项Probit模型估计的结果，可以看到参数θ在1%水平上显著为正，证实了假设1。

表格3和表格4可以看出，更具IT投资经验的VC和更低传统C/S产品经验的企业会使得这种互补性更强。

作者还通过面板数据的固定效应模型进行了稳健性检验，得到了相同的结果。

05 结论和启示

风险投资（VC）融资和IT企业开发新产品、应用新平台存在互补效应，换言之，VC介入和企业的技术路径决策相关。一方面VC会更青睐创新性强的公司，另一方面VC也会促使公司向新技术转变。通过进一步分析中对VC的行业经验的考察，可以发现VC的知识与关系网的作用。

作者认为VC在企业技术路径的决策中扮演着协调（coordination）和鼓动（instigation）的作用。VC机构在追求理性的利益最大化的过程中，会使资源配置到新兴的、未经验证的平台和技术上，并且倾向于在本地催生出下游产业。

对地方经济来说，仅仅通过货币转移，以直接或间接的补贴来解决资金问题，并不能高效地引导新兴产业生态，VC机构的经验和关系网对于新技术生态来说同样重要。

对创业者来说，VC的角色不仅仅是金主，选择合适的VC有助于在创业的过程中事半功倍。让我们引用文章中两段专访来结束本篇推文：

“是的，最好的风投是那些曾经的创始人/首席执行官；他们真正知道发展一家公司意味着什么，当他们参与进来时，这非常有用。只有这些风投才能真正帮助我做出技术和管理决策。一个终生担任会计师或资金经理的人对运营和扩大软件业务了解多少？”

“我们的基金有分工：我被认为是市场趋势大师，但我没有启动和运营技术业务的经验，所以我的有经验的合作伙伴坐在董事会上，我们希望我们需要参与其中 做出管理和技术决策......我担任董事会成员，很明显需要开发新的商业模式。”

参考文献： Breznitz, D., Forman, C., & Wen, W. (2018). The role of venture capital in the formation of a new technological ecosystem: evidence from the cloud. Mis Quarterly, 42(4), 1143-1170.

文献链接：https://doi.org/10.25300/MISQ/2018/13577

作者：

Dan Breznitz

University of Toronto , Georgia Institute of Technology

Position: Co-director of the Innovation Policy Lab & Director of Academic Research, Munk School of Global Affairs, University of Toronto

Area: Comparative Politics

Site: https://politics.utoronto.ca/faculty/profile/297/

Email: dan.breznitz@utoronto.ca

Chris Forman

Position: Peter and Stephanie Nolan Professor of Applied Economics and Management, Charles

H. Dyson School of Applied Economics and Management, Cornell University

Area: Economics, Entrepreneurship and Innovation, Information Systems, Innovation, Management Information Systems, Strategy, Technology Strategy

Site: https://dyson.cornell.edu/faculty-research/faculty/cmf257/

Email: chris.forman@cornell.edu

Wen Wen

Position: Associate Professor of Department of Information, Risk and Operations Management

McCombs School of Business, The University of Texas at Austin

Area: Artificial Intelligence, Entrepreneurship, Information System, Innovation & Institutions, Intellectual Property Rights, Venture Capital, Software

Site: https://www.mccombs.utexas.edu/Directory/Profiles/Wen-Wen

Email: Wen.Wen@mccombs.utexas.edu